在测算净外国资产（NFA）时，本文使用王义中等（2006）的累积经常账户法来估计2002-2005年的NFA。根据这一方法，如果使NFA与GDP比率稳定在2001年的水平（即11.27％）。这样，我们得到2005年经常项目余额与GDP的比率为1.35％，并把它视为目标资本项目余额与GDP的比率。
至此，我们使用了三种方法估计中国目标资本项目余额。用2001年的经常项目余额作为目标资本项目余额的替代值为最小，用FDI余额平均值作为目标资本项目余额最大，用净资本流入的平均值作为目标资本项目余额居中。在后面测算人民币真实有效汇率偏离中期均衡汇率的程度时，我们使用居中的1.66％。
（4）估计人民币真实有效汇率偏离中期均衡汇率的程度
①出口弹性的估计
本文在估算进出口弹性时，采用IMF经济学家Isard等（1998）的方法，假定出口与真实有效汇率和国外产出缺口有关，进口与真实有效汇率和国内总需求有关。
②进口弹性的估计
在估计进口弹性方面，本文采用的进口方程假定进口与真实有效汇率和国内总需求有关。
③计量分析
回归方程所需数据来自《中国统计年鉴》、《中国对外经济统计年鉴》、《中国商务年鉴》、《International Financial Statistics》各期。经单位根检验，在5%的显著水平下，LNYGAPF和LNGDP是平稳的，其他变量均为I（1）变量。
④估计中国经常项目变动与真实有效汇率变动的弹性
⑤真实有效汇率偏离中期均衡程度的估计
4、小结
本文运用宏观经济平衡方法，从分析中国基础经常项目、目标资本项目与储蓄——投资之间的内外均衡关系入手，以确定人民币真实有效汇率可能偏离中期均衡汇率的程度。通过分析和计算，我们估计2005年人民币真实有效汇率可能低估的程度为6%。
宏观经济平衡法是以坚实的宏观经济理论为基础的。它是在确定可持续经济增长目标（正文中提到的8%的增长速度）之下，在基础经常项目余额等于目标资本项目余额（即可持续的国内储蓄——投资余额）的基础上来估计人民币真实有效汇率偏离中期均衡汇率的程度。还要注意的是，随着中国宏观经济的变化，人民币均衡汇率或人民币汇率偏离均衡汇率的程度也将随之发生变化。
四、对克鲁格曼关于人民币汇率观点的批判
（一）2010年克鲁格曼关于人民币汇率的观点
2010年3月14日克鲁格曼在美国《纽约时报》发表了题为“Taking on China”的文章，对中国进行挑战。他的观点归纳起来，一是中国执行的是极大扭曲了的汇率政策。中国通过操纵人民币汇率保持人民币的弱势，从而使中国的出口具有人为的竞争力，使中国外汇储备达到2.4万亿美元。中国这样做使世界经济的复苏遇到了巨大障碍。因此，美国财政部应该把中国定为汇率操纵国。二是把中国定为汇率操纵国不用担心中国抛售美元资产。中国抛售会使美元价值下降，这对美国是好事情。它可以增强美国商品的竞争力，减少美国贸易赤字。但对中国是坏事情，因为它持有的美元资产会受到巨大损失，美国有理由不怕中国。三是他针对******总理人民币没有低估的说法，引用美国彼特森国际经济研究所的资料证明中国人民币低估了20～40%。因此，人民币至少应该升值25%～40%。如果中国拒绝改变它的政策，应该对从中国进口的商品征收进口高附加税，例如25%。克鲁格曼自称，他所说的这些话是“基于相当周密的经济分析”。
同年6月25日，克鲁格曼针对中国中央银行在6月19日宣布放弃在美国次贷危机期间实行的盯住美元的汇率制度，进一步推进人民币汇率形成机制改革，加强人民币汇率弹性，在《纽约时报》发表“Renminbi Runaround”文章，再次对中国进行责难。他认为新的汇率政策并不代表中国在朝着正确的方向前进。中国的汇率是政府操纵汇率水平的典型例子。这种做法就是在对出口进行补贴的同时，对进口征收保护性关税。中国从这种汇率政策中也没有得到好处，即工人没有从赚得的巨额的外汇中得到好处、疲软的人民币加大了通货膨胀压力、用大量的国民收入购买的外国资产的回报率十分低。与3月14日文章的最大不同是，克鲁格曼悲天悯人地强调人民币大幅升值最符合中国的利益。这也是2010年5月份以来美国、法国等一些官员对中国施压的新动向、新手法。
克鲁格曼的这些观点虽然得到美国国内和国际上一些人的赞赏，但也受到了国际学术界和美国国内外媒体的批评。美国经济学家、欧洲太平洋资本公司总裁彼得·希夫（2010）说，在中美经济关系因人民币汇率问题变得微妙时，克鲁格曼的言论无疑是火上浇油。他呼吁，美国政府千万不要犯这样的错误；这将是“克鲁格曼游戏的终结”。摩根斯坦利亚洲区总裁斯蒂芬·罗奇（2010）在接受彭博电视节目的采访时说，“我认为他的建议完全错误”；他在“给华盛顿非常糟糕的建议”。英国《每日电讯报》（2010年3月19日）认为，克鲁格曼以自封的“自由美国良知”面目提出的对中国商品征收25%进口关税的主张是在威胁世界，是比上世纪30年代还极端的贸易保护主义，但他却对这样一个危险的、已经失败了的政策“赋予了知性的尊重”。美国《华尔街日报》（亚洲版，2010年3月18日）认为，克鲁格曼等人这样做实际上是将人民币作为替罪羊，而“甘冒与中国打一场贸易战的风险。”
（二）20世纪80年代克鲁格曼关于汇率的观点
克鲁格曼对人民币汇率的责难涉及到三个重要的汇率理论问题：一是汇率在经济生活中究竟起多大的作用？二是汇率变动对国际贸易的影响究竟有多大？三是如何决定一种货币的汇率水平？
那么，20世纪80年代克鲁格曼是如何回答这些问题的呢？1989年美国麻省理工学院出版社出版了汇集克鲁格曼在英国伦敦经济学院三次讲演的《汇率不稳定性》。这是一本不能不读的“好书”，因为它表明2010年的克鲁格曼背弃了自己曾经阐述过的关于汇率的正确观点。
关于第一个问题，当年的克鲁格曼说，汇率在国际经济中的作用是有限的。这是因为我们生活在一个全球经济不完全一体化的世界里。他说，全球经济不完全一体化表现在：“首先，各国经济方面的联系不完全或程度有限。也就是说，我们并不是生活在一个所有的产品、服务、生产要素都可以自由地跨国流动的世界里。其次，我们已经实现的一体化并不总是像我们设想或希望的那样运转良好。产品和生产要素的调节流动通常并不像经济学家设想的那样畅通无阻、有效。相反，国际市场是不完全竞争的，其特征是不完全信息，有时，我们可以证明它是无效的。”3在这样一个世界里，名义汇率的变动对国际收支失衡的调整有一定作用，但“只有当通过汇率的变化比通过不同价格水平的不同波动更容易改变相对价格和工资时，调整真实汇率的需要才能成为赞成名义汇率波动的一个论据。”在美国存在“双赤字”的情况下，美国不能仅仅依靠汇率的变动，更重要的是美国要“制止”预算赤字，因为，虽然“美元需要最终处于一个基本达到贸易平衡的水平，但迅速地移向贸易平衡而不制止预算赤字会使美国经济有过热的危险。”要解决美国国际收支失衡“不一定要通过美元的名义贬值来进行，我们可以不通过美元贬值的方法，而通过美国通货紧缩和外国通过通货膨胀的方法来达到同样的结果。”
关于第二个问题，当年的克鲁格曼说，汇率变动对国际贸易的影响实际上是微不足道的。当年的克鲁格曼是汇率不完全传递的论证者和代表。所谓汇率的不完全传递是指名义汇率的变化不会引起进出口商品价格同方向的变化。他提出了“按市场定价”（pricing to market，PTM）和“沉淀成本模型”来论证汇率传递的不完全性。他强调在汇率存在不确定性的情况下，厂商对汇率的变化“不敏感”，存在着一种“贸易惰性”，即厂商不会对汇率的变化立即做出反应，既不轻易进入尚未进入的市场，也不轻易退出已进入的市场。汇率的不确定性“似乎创造了一种使厂商暂时维持现状——不管是已在市场，还是尚未进入市场——的激励。因此，汇率的不确定性本身似乎造成了贸易的惰性。”这样，“汇率不像人们预期的那样影响贸易流和总价格”。为了说明厂商不可能因汇率变动退出某一国市场，他提出了沉淀成本模型。所谓沉淀成本是指厂商在进入国际市场时所发生的成本。这些成本一旦发生，厂商就不可能因名义汇率的变动而退出已经进入的市场，即使汇率非常不利也仍然会留在市场。
关于第三个问题，当年的克鲁格曼说无论从理论上还是从实证角度，汇率适当水平都是难以确定的。他说：“很难解释为什么购买力平价只是一个有用的指标，而不是汇率的定论”。“与许多经济学家和记者顽固的信念相反，一价定律不仅在国民价格总指数的水平上不成立，就单个产品来讲，它也不成立。”那么，汇率是不是由外汇市场决定的呢？克鲁格曼认为，要回答这个问题实际上就是要回答“可以相信市场吗？也就是说，如果让市场任其自然，它们会合理地运转吗？它们会产生投机泡沫、非偶然的目光短浅现象吗？或者有其他有时人们指责的过失吗？”他对这个问题的回答是：“在给定经济的基本面时，外汇市场有时决定的汇率根本就不合理。”其原因在于，金融市场是不稳定的、不值得信赖的，有效市场假说只是个假设，而不是事实。金融市场会“使汇率远离合理的水平，并在这个过程中造成实际的伤害。”政府对汇率的升跌不能完全不管，“事实上，我认为汇率是一个极端重要的价格，不能完全将它交给外汇市场。”
我们之所以不厌其烦地引用克鲁格曼20世纪80年代关于汇率的主要观点，就是要证明他在人民币汇率问题上的观点与此是背道而驰的。
（三）对克鲁格曼汇率观点的批判
首先，正如我们在前面已经论述过的汇率问题只是一个经济问题，与政治无关。汇率的“源”是国际分工，而国际分工的“源”又是国内经济，因此，解决汇率问题应该从解决国际分工和各国国内经济中存在的问题着手。然而，克鲁格曼却把在当代国际分工基础上出现的人民币对美元的汇率问题政治化；不从美国国内经济失衡角度去寻找对华贸易失衡的原因，而把对华贸易失衡仅仅归咎于人民币汇率的低估；不从分析产生全球经济失衡的系统性缺陷入手，通过全面的、多边的行动解决汇率问题，而把汇率问题的解决一味地推给中国。
其次，名义汇率仅仅是一个表象，不足以反映一国货币的真实水平。克鲁格曼关于人民币升值可以解决美国的贸易逆差问题的观点是违背汇率经济学基本原理的。其一，克鲁格曼所说的人民币对美元的汇率是名义汇率（双边汇率）。名义汇率是外汇市场上两种货币交换的比例。按照汇率不完全传递的观点，名义汇率的变化不一定会影响进出口商品价格的变化。事实上，影响一个国家商品国际竞争力的不是名义汇率，而是真实汇率。如果一个国家国内的通货膨胀率高于货币对外的贬值率，那么，这个国家货币贬值的好处将被高通货膨胀率部分地或全部地抵消，货币贬值也就没有达到有利于出口的目的。其二，一个国家在国际上有许多个贸易伙伴，也就有多个名义汇率（双边汇率）。因而，要准确判断一个货币对外是贬值还是升值、在国际上的购买力是上升还是下降，不能从名义汇率（双边汇率）的变化来衡量，而应该从加权平均的有效汇率来衡量。名义有效汇率才是准确地判断一国货币升值/贬值的标准；真实有效汇率才能更综合地反映一国货币的对外价值和在国际上的相对购买力。克鲁格曼正是利用人们对汇率知识的不完全以售其奸，以人民币对美元的名义汇率（双边汇率）的“低估”蛊惑人心，挑起他们对中国不满。